Mercedes Cobo ■
El ‘put’ de la Fed y el «lo que sea necesario» del BCE prácticamente funcionan al revés, según Generali Investments. Ya no se trata de evitar una recesión/deflación o de preservar la estabilidad de la Zona Euro, sino de actuar de forma que se socave la demanda y se restablezca el equilibrio entre la oferta y la demanda con un nivel de inflación más bajo. Los analistas advierten de que el ambiente financiero seguirá siendo sombrío este verano, ya que los datos económicos se deterioran mientras los bancos centrales mantienen su discurso ‘hawkish’.
Los bancos centrales se enfrentan a un choque de oferta, y es poco lo que pueden hacer contra eso, indica Vincent Chaigneau, jefe de análisis de Generali Investments. Aun así, según su análisis, están dispuestos a actuar de forma que se socave la demanda y se restablezca el equilibrio entre la oferta y la demanda con un nivel de inflación más bajo. La política china de «cero» Covid se ha sumado a las disrupciones de la cadena de suministro mundial este año; ahora se están suavizando las restricciones en ese país, lo que debería suponer un cierto alivio. Los precios de las materias primas también parecen enfriarse a medida que disminuye la demanda. Suponiendo que los precios del mercado se estabilicen, el efecto base empezará a mejorar este otoño, y mucho más en el primer trimestre de 2023, explica.
Para Generali Investments, los bancos centrales deben seguir apoyándose en los tan temidos efectos de segunda ronda. “Los costes del empleo se han disparado en EEUU a medida que el mercado laboral se ha endurecido. Incluso en la zona euro, donde los datos van muy retrasados, los salarios negociados coquetean con el 3% interanual, y van claramente al alza. Los últimos anuncios, por ejemplo, en Francia, donde los empleados del sector público empezarían a recibir un aumento del 3,5% desde el pasado 1 de julio, mientras que las pensiones y las prestaciones sociales se incrementarán en torno al 4%, serán tenidos en cuenta por el BCE.
Los precios de las materias primas también parecen enfriarse a medida que disminuye la demanda
Una normalización relativamente rápida requeriría muy probablemente un fuerte endurecimiento de la política y una fuerte desaceleración económica, consideran. “Las proyecciones de la Reserva Federal indican que la inflación del índice de precios al consumo subyacente se reducirá al 2,7% ya en 2023, y que el desempleo aumentará hasta el 3,9%. Esto parece bastante optimista: nos tememos que hará falta más sufrimiento económico para que la inflación retroceda tan rápidamente”.
Sus previsiones de crecimiento se sitúan claramente por debajo del consenso desde la invasión de Ucrania, pero pueden seguir siendo demasiado elevadas. “Vemos un crecimiento en EEUU del 2,2% este año y del 0,9% el próximo, casi un punto anual por debajo del consenso. EEUU está menos expuesto que Europa a la guerra, pero el triple choque de la subida de los rendimientos, los precios de las materias primas y el dólar es, sin embargo, de recesión”. Indican que la cifra negativa del primer trimestre fue sobre todo una cuestión de inventarios y comercio neto, pero las últimas revisiones también advierten sobre un consumidor desanimado. “El aumento coincidente de los precios de la gasolina y de los rendimientos de las hipotecas ha contribuido a desplomar la confianza. También vemos claros signos de ralentización en el sector manufacturero: el componente de pedidos e inventarios del ISM sugiere que caerá rápidamente por debajo de 50. El empleo se ha mantenido sólido como una roca, pero los indicadores adelantados, como el impulso de los planes de contratación de la NFIB, indican un giro brusco en los próximos meses y trimestres”.
Noticias positivas
Con todo esto, el mercado necesita noticias positivas, Felipe Villarroel, gestor de TwentyFour AM (boutique de Vontobel AM), indica que con el alto nivel de incentidumbre no pueden decir que se estén produciendo acontecimientos que puedan provocar un giro en el mercado en este momento, pero están empezando a encontrar algo de consuelo en un par de tendencias en torno a la inflación y sus expectativas.
En opinión de Felipe Villarroel, la ralentización gestionada que está intentando llevar a cabo la Reserva Federal, realmente está mostrando signos de que funciona. “Las condiciones financieras se han endurecido y los mercados esperan que esto repercuta en la demanda de materias primas. Se trata de una buena noticia, ya que cuanto antes logre la Fed su objetivo, antes podrá pausar su ajuste de la política monetaria”.
Los bancos centrales deben seguir apoyándose en los tan temidos efectos de segunda ronda
La segunda noticia positiva la ven en los umbrales de inflación. En EEUU, el umbral de inflación a un año, ha descendido desde su máximo en lo que va de año, el 6,30%, hasta el 3,75% actual; el umbral a cinco años ha caído desde su máximo en lo que va de año, el 3,75%, hasta el 2,50% actual, y el umbral a cinco años para dentro de cinco años (es decir, la media de las expectativas de inflación de 2027 a 2032) ha caído desde su máximo en lo que va de año, el 2,55%, hasta el 2,05% actual. “No estamos sugiriendo que la Fed vaya a hacer una pausa ahora mismo, pero esta condición necesaria para que lo haga una vez que la inflación empiece a descender en serio se cumple actualmente”
Aunque no estén diciendo que el mercado haya tocado fondo en esta coyuntura, destacan que no hay que ignorar el hecho de que el principal impulsor del agresivo endurecimiento de la política de los bancos centrales podría estar mostrando algunos primeros signos de moverse en la dirección correcta. “Para los inversores (y la Fed), la esperanza es que este delicado acto de equilibrio de desaceleración de la demanda agregada para bajar el crecimiento y las materias primas sin causar una recesión importante pueda continuar. El tiempo lo dirá, pero creemos que es una posibilidad que no debe descartarse del todo”, apunta Villarroel
Cómo preparar las carteras
Desde el punto de vista del mercado, la inflación elevada es un problema que no tiene buenas soluciones a corto plazo. Además, es probable que los datos económicos tengan que empeorar sustancialmente, aumentando los riesgos para los beneficios empresariales. La renta variable mundial sigue siendo poco atractiva en este contexto macroeconómico, considera Jaime Raga, responsable de relación con clientes de UBS AM. “La inflación y la respuesta de los bancos centrales para sofocarla, son las razones principales por las que las acciones siguen siendo caras si se compara con otros activos, a pesar de haber bajado un 20%. La prima de riesgo de la renta variable -la diferencia entre los “earning yields”de las acciones mundiales menos las “yields” de los bonos- está cerca de su nivel más ajustado de la última década, lo que implica que las acciones están caras en comparación con la deuda pública”.
Además, indica, las expectativas de beneficios dentro de 12 meses siguen revisándose al alza, aunque modestamente, a pesar de los crecientes riesgos para la expansión. “Históricamente, las estimaciones de los analistas se han visto sometidas a cierta presión antes de que los mercados de renta variable tocaran fondo”.
Sin embargo, la renta variable china les parece atractiva “porque el país no está afectado por muchos de los vientos en contra que pesan sobre otras regiones. La inflación no es muy elevada, por lo que la política monetaria se está relajando en lugar de endurecerse. Incluso con las políticas de Covid cero en vigor, creen que debería haber menos, y no más, interrupciones de la actividad económica en el futuro después de los confinamientos a gran escala a principios de este año. Y, en su opinión, el punto álgido de las medidas regulatorias en el sector tecnológico está quedando atrás.
Consideran que las probabilidades de que se produzca un escenario de estanflación a corto plazo en el que los precios de la energía se disparen y los bancos centrales actúen para frenar las expectativas de inflación no son triviales. Esto explica su preferencia relativa por los valores energéticos, que creen que siguen siendo muy baratos a pesar de su fuerte rentabilidad relativa en lo que va de año. “La compensación entre la ralentización del crecimiento y la elevada inflación también nos hace ser neutrales en cuanto a la deuda pública mundial por el momento”, apunta.
Desde UBS AM indican que el aspecto positivo de la debilidad de los mercados financieros en lo que va de año “es que la rentabilidad futura a medio plazo para los inversores ha mejorado considerablemente con respecto a hace un año”, según sus expectativas del mercado de capitales. Desde el punto de vista táctico, esperan que los inversores pacientes puedan disfrutar de un punto de entrada aún más atractivo para la renta variable mundial, que podría llegar si una moderación cíclica de la inflación permite a los bancos centrales cambiar de dirección y permitir que la actividad económica mundial cambie al alza.
