Mercedes Cobo ■
En comparación con el resto del mundo, las valoraciones del mercado de renta variable japonés están en mínimos de la década en relación con otros mercados desarrollados y el viento de cola de las divisas está ayudando a sostener el sector exportador. Según los expertos de Wellington Management, la rentabilidad sigue una tendencia al alza y se sitúa ahora a un nivel similar al de Europa y justo por detrás de Estados Unidos. Destacan también que, con Japón empezando a reabrir sus fronteras junto con China, se está iniciando un repunte cíclico y la actividad económica está repuntando.
Japón se encuentra en un punto dulce para el inversor. Al igual que China, Japón aún se encuentra inmerso en su fase de reapertura tras la pandemia y su vuelta pilla al país en un momento muy distinto del ciclo económico en comparación con otras regiones desarrolladas, indican los analistas de Tokio Marine AM.
Su inflación, “que nunca llegó a ser excesivamente alta, ya se está estabilizando, el desempleo está en el 2,5% y el Banco de Japón sigue con una política monetaria acomodaticia”, explican los analistas de Tokio Marine AM.
“Hay múltiples indicios de que la economía de Japón está empezando a despertar de la profunda hibernación en la que ha estado atrapada durante el último cuarto de siglo”, señala Wellington Management
Todo ello coloca a la economía de Japón con unas perspectivas positivas de crecimiento en 2023. Esto, al mismo tiempo que Estados Unidos y Europa caminan hacia una desaceleración. Pero es que la situación macro en el país nunca llegó a los extremos de otros países desarrollados.
Daniel Maguire, gestor de renta variable de Wellington Management, considera que la deflación ha tenido importantes consecuencias negativas para Japón durante la mayor parte de las últimas tres décadas, sin incremento de los salarios reales durante 25 años y sin crecimiento de la inversión neta durante 15 años, con la consecuencia de que la acumulación de capital, la fuerza más importante del capitalismo moderno, se detuvo. “Sin embargo, ahora hay múltiples indicios de que la economía de Japón está empezando a despertar de la profunda hibernación en la que ha estado atrapada durante el último cuarto de siglo, y romper con la mentalidad de que todo es más barato cada año tiene potencialmente enormes ramificaciones”, indica.
Aumento de la inflación y del gasto
A pesar del incremento de la inflación (el índice de precios al consumo básico de Tokio, excluidos los alimentos frescos y la energía, alcanzó el 3,4% en marzo, su tasa más alta desde 1989), los hogares japoneses siguen gastando. “Las ventas nominales al por menor aumentaron un 1,4% intermensual en febrero, frente al 0,3% previsto. Y por primera vez en al menos 25 años, las ventas minoristas japonesas anualizadas crecieron más deprisa que en Estados Unidos”, explica el gestor de renta variable de Wellington Management.
En el pasado, cuando la inflación subía (en gran parte debido a las subidas del IVA), añade, los consumidores japoneses suspendían las compras en previsión de que los precios bajaran. “Sin embargo, esto no está ocurriendo ahora, lo que puede ser una respuesta al aumento de los salarios, pero también podría indicar que los hogares están empezando a creer que persistirá el aumento de la inflación. La combinación de salarios más altos, expectativas de inflación más elevadas y pruebas de protección de los márgenes aumenta la probabilidad de que pueda mantenerse una inflación más alta”.
En opinión de Eiji Fukumuro, especialista de producto de Tokio Marine AM, el consumo en el país no ha sido un motor para inflación. “De hecho, el nivel de consumo de los hogares no ha incrementado demasiado desde los niveles prepandemia. “Por eso el Banco de Japón mantiene su política monetaria laxa”, explica.
Cree que Japón vería como una buena noticia el crecimiento del consumo en el país. “Un importante jugador en esa vuelta es el turista del sureste asiático. “El perfil del consumidor de los países del sureste asiático se ha transformado en estos últimos años. Su nivel de riqueza es mayor y eso ha cambiado el tipo de productos que buscan”, cuenta Christopher May, consejero delegado de la entidad para Europa y Latinoamérica. Por ejemplo, antes se traían de vuelta de Japón electrodomésticos como arroceras. “Ahora es un consumo más de productos de mayor nivel, como los cosméticos, o experiencias”, explica.
Por eso actualmente tanto en el Tokio Marine Japanese Equity Focus como en el Japanese Equity Small Cap Fund están buscando capturar un sesgo doméstico. Ven valor en compañías que se beneficiarán de la reactivación del consumo doméstico y del turismo. También en empresas de software o tecnologías de la información, a la vista del aumento del gasto relacionado con la transformación digital por parte de Japan Inc; especialmente aquellas empresas con poder de fijación de precios.
Valoraciones atractivas
Al telón macroeconómico de fondo se suma a un mercado de renta variable cotizando a niveles atractivos. El per del Topix, el índice de referencia para la bolsa japonesa, cotiza sobre los 13 veces a pesar de un modesto crecimiento de los beneficios. De ahí que varios gestores value, como Warren Bufett, hayan puesto la mirada sobre el mercado.
Warren Buffett, a través de su holding inversor Berkshire Hathaway, ha aumentado su participación en emblemáticas casas de comercio japonesas. Buffett ha aumentado de forma constante su exposición al país desde que su empresa de inversión reveló posiciones del 5% en Itochu, Marubeni, Sumitomo Corp, Mitsubishi Corp y Mitsui & Co en agosto de 2020, aprovechando los tipos de interés ultrabajos del país. Los datos de Refinitiv muestran que Berkshire tiene en circulación bonos en yenes por valor de casi 8.000 millones de dólares, con un cupón medio del 1%.
Los expertos de Tokio Marine AM coinciden en que hay oportunidades en un mercado poco cubierto por los analistas: de las 4.000 empresas cotizadas, casi el 50% tiene un ratio P/B inferior a 1, y la cobertura de los analistas del sell-side es inferior a 1 de media para los valores de pequeña capitalización.
Pero en opinión de Fukumuro la bolsa japonesa es más adecuada para un estilo GARP (crecimiento a precios razonables), como el que siguen en Tokio Marine AM. “El problema de muchas de esas empresas con valoraciones bajas es que son negocios zombis con muy poco potencial de crecimiento”, advierte. “ Nosotros buscamos líderes nacionales o mundiales, empresas de calidad con poder de fijación de precios, que por estar en Japón suelen cotizar con descuento”.
En Tokio Marine ven valor en compañías que se beneficiarán de la reactivación del consumo doméstico y del turismo
Para Daniel Maguire, en comparación con el resto del mundo, el mercado de renta variable japonés, y en particular el sector de pequeña y mediana capitalización, parece cada vez más atractivo. “Las valoraciones están en mínimos de la década en relación con otros mercados desarrollados y el viento de cola de las divisas está ayudando a sostener el sector exportador. La rentabilidad sigue una tendencia al alza (desde los niveles más bajos de la última década) y se sitúa ahora a un nivel similar al de Europa y justo por detrás de Estados Unidos. También se han producido cambios significativos en el panorama de la gobernanza corporativa en Japón, con empresas que ahora pagan más del efectivo que han generado, ya sea en forma de dividendos o recomprando acciones”, señala.
Al mismo tiempo, indica, con Japón empezando a reabrir sus fronteras, junto con China, “se está iniciando un repunte cíclico y la actividad económica está repuntando. En este entorno, espero que una serie de valores de pequeña y mediana capitalización de alta calidad se conviertan en empresas mucho más fuertes y grandes, impulsando nuevas eficiencias y mayores beneficios empresariales”. Pero, advierte, es necesario que un ciclo de inversión fomente la eficiencia. “El aumento de los costes salariales, así como las dificultades para contratar mano de obra, deberían proporcionar el estímulo necesario para poner en marcha ese proceso”.
Oportunidades en las pequeñas y medianas empresas
Daniel Maguire cree que no faltan oportunidades interesantes en el espacio japonés de pequeña y mediana capitalización. “Hay más empresas en Japón que en toda Europa junta, y muchas son líderes mundiales en su campo”, indica. Sin embargo, advierte, la cobertura de las empresas japonesas de pequeña y mediana capitalización por parte de los vendedores “es la más escasa de todos los mercados desarrollados, y los errores de valoración son dramáticos”.
Maguire señala que el sector ha atravesado cuatro o cinco años difíciles, en parte debido al programa de compra de acciones del Banco de Japón, una política que otros bancos centrales no han seguido y que dio lugar a que el banco central de Japón se convirtiera en el mayor propietario de acciones japonesas el pasado mes de diciembre. “Pero como el programa de compra está llegando a su fin, también deberían hacerlo las distorsiones que creaba en el proceso de descubrimiento de precios. Esto debería fomentar una mayor inversión en valores de pequeña y mediana capitalización”, destaca.
