La Entrevista de la Semana / Mercedes Cobo ■
“Este año a nivel global creceremos por encima de la media histórica más reciente y los beneficios empresariales seguirán creciendo”, opina David Azcona. “Nuestro punto de vista es que el incremento del precio del dinero y la inflación no deberían hacer descarrilar a la economía, ni en el corto ni el largo plazo, donde las condiciones financieras continúan siendo favorables”, añade.
¿Cuál es su visión de los mercados de cara a los próximos meses?
El mundo se encuentra a las puertas de un cambio de régimen de la mano de un evento bélico, que puede demostrar tener transcendencia en el largo plazo (un horizonte al que nos seguimos asomando con una mirada positiva) y cimentado sobre la base de unos eventos macroeconómicos que proporcionan una puesta en escena única (inflación en niveles históricos, con una Fed contra las cuerdas entre atar en corto a la economía – perspectivas de subidas de tipos de 50 bps y reducción más rápida del balance – y su capacidad para hacerla descarrilar).
“Los sectores que más nos gustan en estos momentos son financieros, especialmente bancos, y energía”
Pese a que lo anterior pueda sonar desafiante y animar a la calma, desde la casa somos constructivos en el corto plazo.Percibimos que el crecimiento a largo plazo debe prevalecer sobre cualquier evento geopolítico puntual (y para el año en curso únicamente rebajamos las expectativas de crecimiento en un 0.8%). Este año a nivel global creceremos por encima de la media histórica más reciente y los beneficios empresariales, aunque en menor medida vs. el 2021, seguirán creciendo. Como hemos podido ver en las primeras publicaciones del primer trimestre, lo importante reside en la capacidad de sorpresa frente al consenso de los analistas. Nuestro punto de vista es que el incremento del precio del dinero y la inflación (que, aunque tardará en abandonarnos a un año vista, prevemos que preocupe menos que en la actualidad) no deberían hacer descarrilar a la economía, ni en el corto ni el largo plazo, donde las condiciones financieras continúan siendo favorables.
Por zonas geográficas, ¿cuáles son sus perspectivas?
Por zonas geográficas y si nos referimos a las perspectivas de renta variable: nos encontramos neutrales en USA. La afección de la inflación y el impacto de la actuación de la Fed en respuesta está por ver. Pese a que el inicio del año haya sido peor para aquellos sectores ligados al crecimiento que poseen más sensibilidad a los tipos de interés, pensamos que existen ideas personificadas en compañías disruptivas que son ganadoras en el largo plazo y que deben estar implementadas en el lado norteamericano.
Aguantamos el tipo en Europa. La menor proximidad al epicentro de la tormenta geopolítica por parte del viejo continente tiene una doble vertiente a considerar: por un lado, el peligro derivado de la proximidad física, que la hace susceptible de escaladas en tensiones y, por otro lado, la ralentización esperada en el consumo europeo, dado el impacto que recientemente se ha comenzado a hacer notar de los aumentos del precio de las energías y alimentos en el bolsillo de un consumidor europeo, ya hostigado por una inflación no vista en décadas. Las implicaciones todavía están por ver y las repercusiones de las fuerzas macroeconómicas en juego, son difícilmente descifrables.
Positivos en Asia, especialmente en China, donde las perspectivas continúan mostrando vientos en contra en el corto plazo – delistings, tech crackdown, confinamientos que lastran la fabricación y el consumo interno, etc. –, pero prevemos un mejor comportamiento en el segundo semestre del 2022–dado el compromiso por parte del gobierno de tomar medidas para apoyar la economía. Estamos observando que los cuellos de botella no afectan tanto a la nación asiática y pese a seguir observando caídas en precio del sector inmobiliario en el mes de marzo, parece que este sector mejora respecto al tsunami vivido en el 2021. Ligada a esta idea está la inversión en países emergentes, donde su menor sensibilidad al incremento de las materias primas y políticas monetarias más avanzadas en tensionamiento, permiten augurar mejores comportamientos relativos.
Tras haber sido más cautos en posicionamiento a comienzos de año han pasado a incrementar riesgo… ¿Bajo qué parámetros?
“Pensamos que la renta variable, por valoraciones, balance y capacidad de generar beneficios, cerrará 2022 por encima de los niveles iniciales de año”
Tras haber sido más cautos en posicionamiento a comienzos de año (con betas próximas a 0,6), a finales de febrero dimos un primer paso que continuamos a mediados de marzo (sobre todo en mercados de renta variable), pasando a incrementar todavía más el riesgo/exposición. En bonos corporativos ha sido abril el mes que ha supuesto la mayor carga en riesgo. El modo en el que hemos hecho los incrementos ha sido el siguiente: los mercados de renta variable deben de estar en las carteras de manera diversificada. Neutrales en USA, no deshacemos posiciones en Europa. Las betas están próximas a 1 en todas nuestras carteras.
Debemos estar invertidos en deuda corporativa y no nos da tanto miedo tener exposición a tipos por ello. Niveles en tipos próximos a 2,75% en el bono a 10 años norteamericano, que están por encima de lo que consideramos valor razonable. Favorecemos el HY en Europa y USA. Aumentamos la confianza en emergentes dadas las premisas comunicadas por el gobierno chino.
Seguimos pensando en tipos reales negativos, pero desinvertimos en oro a $1,975/onza, para buscar nuevas compras a niveles de $1,750/onza.
Pesimistas en cuanto a la evolución del dólar pese a servir de refugio momentáneo. Creemos que está por ver el hecho de que ciertos bancos centrales puedan mantenerse estoicamente inmóviles. Enfatizamos en la compra de JPY y EUR (en el segundo, nuestros niveles objetivo continúan en el 1.17/1.18).
Diversificamos en alternativos. Creemos que ofrecen un extra de rentabilidad sobre los activos financieros y la inversión en economía real nos debe aportar ese rendimiento (que pese a no estar exento de riesgo) minorando a su vez la volatilidad conjunta de nuestras carteras. Hemos eliminado las posiciones de cobertura a eventos de cola.
¿Cuáles son sus apuestas?
Pensamos que la renta variable por valoraciones, balance y capacidad de generar beneficios cerrará 2022 por encima de los niveles iniciales de año. Y en un mundo en el que nos hemos acostumbrado a centrar los movimientos en un periodo corto de tiempo, vemos mucho potencial a la renta fija. Con castigo máximo no visto en los últimos veinte años. No olvidar, como antes apuntábamos, los activos alternativos. Buscamos rendimientos por encima del 8%, que nos diversifiquen la cartera (como uno de los fondos de agricultura que está impulsado dentro de Beka Finance y que hoy tiene más sentido que nunca, dado el nivel de pánico que ha adquirido la cesta de la compra).
¿Qué sectores y compañías les gustan más? ¿Qué recomiendan?
Pensamos que lo más adecuado en estos momentos es tener un sesgo hacia sectores cíclicos con un sesgo value tanto en Europa como en Estados Unidos. Los sectores que más nos gustan en estos momentos son financieros (especialmente bancos) y energía.
En Europa nuestra selección de bancos es BNP, Banco de Santander y BBVA. Dentro de la industria aseguradora, Allianz es nuestra principal compañía. En USA nos decantamos por Blackrock y Goldman Sachs.
El sector energía, a pesar de las revalorizaciones de los últimos meses, sigue mostrándose atractivo por valoración, ya que muchas compañías no están reflejando totalmente las subidas del petróleo. Repsol y Totalenergy tienen en estos momentos valoraciones inferiores frente a sus competidores europeos. El potencial en sus valoraciones es elevado teniendo margen incluso para asumir caídas del precio del petróleo, a los niveles previos al conflicto en Ucrania. En USA nos fijamos en Marathon Petroleum y Exxon Mobile.
En el sector de salud y farmacia podemos encontrar compañías defensivas y con calidad al mismo tiempo. Nuestras principales posiciones son Abbvie, Bristol Myers y Merck & co. en Estados Unidos y Roche en Europa.
A pesar de que el sector de consumo defensivo está excesivamente caro, siendo selectivos, vemos algunas compañías con valoraciones atractivas y, gracias a que las ventajas competitivas de las que disponen pueden verse menos afectadas por la inflación al poder trasladar las subidas de precios a sus productos finales. El posicionamiento de marca de Danone, así como su diversificación, generan un flujo de caja estable y predecible hacen que Danone sea un valor defensivo con una valoración razonable.
En USA, Constellation Brands dispone de amplias ventajas competitivas basadas en su conjunto de marcas que, junto con factores geográficos, políticos y demográficos, crean un conjunto de activos intangibles que hacen que la compañía genere unos flujos estables de cashflow.
Por último, vemos un posicionamiento táctico en el sector de defensa y aeroespacial, dado que será el más beneficiado por el aumento de la inversión en defensa, tanto en Europa como en USA, debido a la actual crisis actual en Ucrania. A pesar de tener valoraciones elevadas, vemos todavía potencial de crecimiento en el sector. Siendo selectivos encontramos Lockheed Martin en Estados Unidos y Thales en Europa.
El Personaje y su Imagen
David Azcona es director de Inversiones de Beka Finance Private Banking desde hace dos años. Anteriormente, fue director de Inversiones de Caja España Fondos y consejero delegado y director de Inversiones de Morabanc Asset Management. Azcona suma más de dos décadas de experiencia en el sector. Empezó en el Departamento de Riesgos de la Banca de Empresas del Santander Central Hispano, aunque su nombre empezó a coger relevancia en Caja España Fondos. De 2014 a 2019 trabajó en Andorra para Morabanc Asset Management, como responsable de Asset Allocation y Gestión de Multiactivos, responsable de Estrategia en Divisas y donde también fue durante tres años consejero delegado y director de Inversiones de la gestora.
